2000年 巴菲特致股东信

伯克希尔·哈撒韦公司

致伯克希尔·哈撒韦公司全体股东：

2000年，我们的净资产增长了39.6亿美元，这使得A类和B类股票的每股账面价值增长了6.5%。在过去36年中（即自现任管理层接手以来），每股账面价值从19美元增长到40,442美元，年复合增长率为23.6%。*

总体而言，我们度过了不错的一年，我们的账面价值增长超过了标普500指数的表现。而且，尽管这种判断必然带有主观性，我们相信伯克希尔每股内在价值的增长适度超过了账面价值的增长。（内在价值以及其他关键投资和会计术语及概念，在我们《所有者手册》第59-66页中有解释。内在价值在第64页讨论。）

此外，我们完成了1999年谈判达成的两笔重大收购，并发起了另外六笔。这些收购总计花费我们约80亿美元，其中97%以现金支付，3%以股票支付。我们收购的八家企业总销售额约为130亿美元，雇佣了58,000名员工。尽管如此，我们在进行这些收购时没有产生债务，我们的流通股仅增加了1/3个百分点。更好的是，我们仍然坐拥大量流动资产，既渴望也准备好进行更大规模的收购。

我将在报告的下一部分详细说明我们的收购。但我现在就告诉你，我们通过进入砖块、地毯、绝缘材料和油漆等前沿行业，已经拥抱了21世纪。请控制住你的兴奋。

在不利方面，盖可保险的投保人增长在年内逐渐停止。获得新业务变得昂贵得多。我去年告诉过你，我们2000年在盖可保险加大广告投入将物有所值，但我错了。我们稍后将在报告中分析原因。

另一个负面因素——已持续数年——是我们认为我们的股票投资组合只有温和的吸引力。我们持有一些优秀企业的股票，但我们的大部分持仓都已充分定价，未来不太可能带来超过温和的回报。我们并非独自面对这个问题：股票总体的长期前景远非令人振奋。

最后，还有一个每年重现的负面因素：伯克希尔副董事长兼我的合伙人查理·芒格和我比上次向你们报告时又老了一岁。缓和这一不利发展的是无可争辩的事实：你们最高管理者的年龄增长百分比远低于几乎所有其他大公司的情况。更好的是，这一差距在未来将扩大。

Charlie和我继续致力于以随时间推移适度超过持有标普500指数收益的速度增加伯克希尔的每股价值。如对面页面上的表格所示，如果能持续下去，对我们有利的微小年度优势可以产生绝非微小的长期优势。要达到我们的目标，我们需要每年为伯克希尔的组合增添几项不错的业务，让我们拥有的业务总体增值，并避免我们的流通股有任何实质性增加。我们对实现后两个目标有信心；第一个需要一些运气。

*本报告中的所有数据适用于伯克希尔A股，即1996年前公司唯一流通股票的继承者。B股的经济权益相当于A股的1/30。

在此，我谨感谢两个群体，他们使我的工作一年又一年地变得轻松而愉快。首先，我们的运营管理者继续以卓越的方式经营他们的业务，这让我可以把时间花在配置资本上，而不是监督他们。（反正我也不擅长这个。）

我们的管理者是一个非常特殊的群体。在大多数大公司，真正有才华的部门经理很少拥有他们真正想要的工作。相反，他们渴望成为CEO，无论是在当前雇主那里还是在别处。事实上，如果他们留在原处，他们和同事可能会觉得自己失败了。

在伯克希尔，我们的全明星拥有他们真正想要的工作，他们希望并期望在整个商业生涯中保持这些工作。因此，他们只专注于最大化他们"拥有"并热爱的业务的长期价值。如果业务成功，他们就成功了。而且他们留在我们这里：在我们36年的历史中，伯克希尔从未有过重要子公司经理自愿离职加入另一家公司的情况。

另一个我深表感谢的群体是总部的工作人员。在八笔收购将我们的全球员工数量增加一倍多达到约112,000人之后，Charlie和我去年心软了，在总部又增加了一个人。（Charlie，上帝保佑他，从不让我忘记本·富兰克林的忠告："小漏洞可以沉大船。"）现在我们有13.8人。

这个小小的团队创造了奇迹。2000年，它处理了与我们八笔收购相关的所有细节，处理了广泛的监管和税务申报（我们的纳税申报表有4,896页），顺利举办了发放25,000张门票的年会，并准确地向股东指定的3,660家慈善机构发放了支票。此外，这个团队还处理了一家收入运行率400亿美元、股东超过30万的公司所带来的所有常规任务。而且，除此之外，另外12.8人是一群令人愉悦的同事。

我应该付钱才能做我的工作。

2000年的收购

我们在伯克希尔的收购技巧简单至极：我们接电话。我也很高兴地报告，电话现在响得更频繁了，因为所有者和/或管理者越来越希望将他们的公司与伯克希尔联合起来。我们的收购标准列在第23页，联系电话是402-346-1400。

让我告诉你一些关于我们在过去14个月中收购的企业，先从1999年发起但于2000年完成的两笔交易开始。（这个清单不包括由我们子公司的管理者进行的一些较小收购，这些收购在大多数情况下将被整合到他们的运营中。）

• 我在去年的报告中描述了第一笔收购——伯克希尔哈撒韦能源的76%。由于对我们投票权的监管限制，我们在财务报表中仅对MidAmerican进行"单行"合并。如果我们完全合并该公司的数据，我们2000年的收入将比报告多50亿美元，尽管净利润将保持不变。

• 1999年11月23日，我收到了Bruce Cort的一页传真，附有一篇《华盛顿邮报》关于CORT Business Services一笔夭折收购的文章。尽管同姓，Bruce与CORT没有任何关系。相反，他是一名飞机经纪人，曾在1986年卖给伯克希尔一架喷气式飞机，在发传真之前大约十年没有与我联系。

我对CORT一无所知，但我立即打印出它的SEC文件，看到的内容让我喜欢。当天我就告诉Bruce我可能有兴趣，请他安排与CORT的CEO Paul Arnold会面。Paul和我在11月29日见了面，我立刻知道我们拥有收购的正确要素：一家优秀但不华丽的业务，一位杰出的管理者，以及一个合理的价格（参照失败交易的价格）。

CORT在全国117个展厅运营，是"租用"家具的全国领导者，主要用于办公室，也供公寓的临时住户使用。应该指出，这项业务与"先租后买"业务毫无相似之处，后者通常涉及向收入有限和信用差的人销售家居用品和电子产品。

我们很快通过Wesco（我们持股80%的子公司）以约3.86亿美元现金收购了CORT。你可以在Wesco的1999年和2000年年报中找到更多关于CORT运营的详细信息。Charlie和我都喜欢与Paul合作，CORT看起来有望超越我们最初的预期。

• 去年初，通用再保险的Ron Ferguson让我与Bob Berry联系，他的家族拥有U.S. Liability已有49年。这家保险公司及其两家姐妹公司是一家中等规模、备受尊敬的非寻常风险承保人——保险术语中称为"超额和剩余险种"。

在Bob和我取得联系后，我们通过电话达成了一半股票、一半现金的交易。

近年来，Tom Nerney为Berry家族管理这项业务，实现了卓越增长与非凡盈利能力的罕见结合。Tom在其他方面也是一个强者。除了有四个领养的孩子（两个来自俄罗斯），他还有一个扩展家庭：费城Belles，一支由Tom执教的青少年女子篮球队。该队去年取得了62胜4负的战绩，在AAU全国锦标赛中获得第二名。

很少有财产-意外保险公司是杰出的企业。我们拥有的远超我们应得的份额，而U.S. Liability为这一系列增添了光彩。

• Ben Bridge Jeweler是另一笔我们通过电话完成的收购，在我和管理层之间没有任何面对面会面之前。Ed Bridge和他的表弟Jon共同管理着这家拥有65家门店的西海岸零售商，他是Barnett Helzberg的朋友，我们于1995年从后者手中收购了Helzberg Diamonds。在得知Bridge家族提议出售其公司后，Barnett向伯克希尔做了强烈推荐。Ed随后打来电话向我解释了他的业务，也发送了一些数据，我们达成了交易——再次一半现金，一半股票。

Ed和Jon是89年前在西雅图创立的企业的第四代所有者兼管理者。无论是企业还是家族——包括Jon和Ed的父亲Herb和Bob——都享有非凡的声誉。同店销售额在过去七年分别增长了9%、11%、13%、10%、12%、21%和7%，这是一个真正非凡的记录。

对家族来说，公司未来像过去一样运营至关重要。没有人希望另一家珠宝连锁店进来，用关于协同效应和成本节约的想法毁掉这个组织（这些想法虽然永远行不通，但肯定会被尝试）。我告诉Ed和Jon他们将继续负责，他们知道我可以被信任：毕竟，很明显你们的主席在实际经营商店或销售珠宝方面将是一场灾难（尽管他的家族中有一些成员作为购买者获得了黑带）。

以他们典型的高尚方式，Bridges家族将其出售收益的相当一部分分配给了帮助公司取得成功的数百名同事。我们为与这个家族和公司的合作感到自豪。

• 七月，我们收购了Justin Industries，西部靴子的领先制造商——包括Justin、Tony Lama、Nocona和Chippewa品牌——以及德克萨斯州和五个邻近州首屈一指的砖块生产商。

在这里，我们的收购再次涉及机缘巧合。5月4日，我收到了一份来自Mark Jones的传真，他是个陌生人，提议伯克希尔加入一个集团收购一家未具名的公司。我传真回复解释，除极少数例外，我们不与他人共同投资，但如果他发送详细信息而我们后来完成收购，我们将乐意支付佣金。他回答说"神秘公司"是Justin。然后我去了沃斯堡会见公司董事长John Roach和创立该业务并为其主要股东的John Justin。不久之后，我们以5.7亿美元现金收购了Justin。

John Justin热爱Justin Industries，但因严重健康问题被迫退休（不幸导致他在二月下旬去世）。John是一个品格高尚的人——无论是作为公民、商人还是人。幸运的是，他培养了两位杰出的管理者，Acme的Harrold Melton和Justin Boot的Randy Watson，他们各自自主经营自己的公司。

Acme是这两项业务中较大的一家，在其22个工厂每年生产超过10亿块砖，约占行业全国产量的11.7%。然而，砖块业务必然是区域性的，在其区域内Acme享有无可争议的领导地位。当德州人被问及一个砖块品牌时，75%回答Acme，而第二名只有16%。（在我们收购之前，我说不出一个砖块品牌。你能吗？）这种品牌认知度不仅源于Acme的产品质量，也反映了公司和John Justin数十年非凡的社区服务。

我忍不住要指出，伯克希尔——其最高管理层长期陷于19世纪——现在是极少数真正"实体+网络"企业之一。我们在2000年以GEICO在互联网上开展重大业务开始，然后我们增加了Acme。你可以打赌伯克希尔的这一举动正在让硅谷的人冒汗。

• 六月，Shaw Industries——全球最大地毯制造商的CEO Bob Shaw与他的合伙人Julian Saul以及Shaw正在考虑合并的另一家公司的CEO一起来见我。然而，潜在的合作伙伴面临着来自过去活动的巨额石棉负债，任何交易都取决于这些负债能否通过保险消除。

来访的高管希望伯克希尔提供一份能支付所有未来石棉成本的保单。我解释说，尽管我们可以承保一份特别大的保单——远比任何其他保险公司可能考虑提供的保单大得多——但我们永远不会签发一份没有上限的保单。

Bob和Julian决定，如果我们不想就收购对象负债的规模赌上全部身家，他们也不想。所以他们的交易夭折了。但我对Shaw的兴趣被点燃了，几个月后Charlie和我与Bob会面，商定由伯克希尔收购。交易的一个关键特征是，Bob和Julian将继续各自持有至少5%的Shaw股份。这让我们与业内最优秀的人联系在一起，正如Bob和Julian的记录所示：在1998年联手之前，两人分别建立了大型成功的地毯业务。

Shaw的年销售额约为40亿美元，我们拥有该公司87.3%的股份。撇开我们的保险业务不谈，Shaw是我们最大的业务。现在，如果人们在我们身上走来走去，我们不会介意。

• 七月，Benjamin Moore Paint的董事Bob Mundheim打电话询问伯克希尔是否可能有兴趣收购它。我在Salomon认识Bob，他在一些困难时期担任总法律顾问，我对他评价极高。所以我的回答是"告诉我更多"。

八月下旬，Charlie和我与Benjamin Moore的前任和现任CEO Richard Roob和Yvan Dupuy会面。我们喜欢他们；我们喜欢这项业务；我们当场提出了10亿美元的现金报价。十月，他们的董事会批准了这项交易，我们于十二月完成。

Benjamin Moore制造油漆已有117年，拥有数千家独立经销商，这些经销商是其业务的重要资产。下次你的油漆活一定要指定我们的产品。

• 最后，在十二月下旬，我们同意以约18亿美元收购Johns Manville Corp。这家公司在过去几十年中令人难以置信的历程——太过复杂，无法在此详述——是由其作为石棉产品制造商的悠久历史所塑造的。影响许多石棉接触者的广为人知的健康问题导致JM于1982年宣布破产。

随后，破产法院为受害者设立了一个信托基金，其主要资产是JM的控股权。该信托基金明智地希望分散其资产，于去年六月同意将业务出售给一名杠杆收购买家。然而，最终该杠杆收购集团无法获得融资。

因此，交易于12月8日星期五被取消。接下来的星期一，Charlie和我致电信托基金主席Bob Felise，提出了一个没有任何融资条件的全现金报价。第二天受托人初步投票接受我们的报价，一周后我们签署了合同。

JM是全国商业和工业绝缘材料的领先生产商，并在屋顶系统和各种工程产品中占有重要地位。公司销售额超过20亿美元，该业务获得了良好——尽管具有周期性——的回报。JM的CEO Jerry Henry一年前宣布了退休计划，但我很高兴地报告，Charlie和我已经说服他留下来。

两个经济因素可能促成了我们去年经历的收购活动的热潮。首先，许多管理者和所有者预见了其业务的近期放缓——事实上，我们收购了几家今年收益几乎肯定会从1999年或2000年达到的高峰下降的公司。鉴于我们预期所有业务都会时起时落，这些下降对我们没有影响。（只有在投资银行的销售演示中，收益才会永远向上。）我们不关心颠簸；重要的是总体结果。但其他人的决策有时会受到近期前景的影响，这既可以激励卖家，也可以冷却那些可能与我们竞争的买家的热情。

第二个在2000年帮助我们的因素是，垃圾债券市场随着这一年的推进而枯竭。在此前的两年中，垃圾债券买家放松了标准，以不适当的价格购买越来越弱的发行人的债券。这种松懈的影响在去年通过违约激增而被感受到。在这种环境下，"财务"买家——那些希望只使用微薄股权购买企业的买家——无法借到他们认为需要的全部资金。他们仍然能借到的资金，而且成本高昂。因此，当企业去年出售时，杠杆收购运营商在竞标中变得不那么激进。因为我们在全股权基础上分析收购，我们的评估没有改变，这意味着我们变得更具竞争力。

除了有利于我们的经济因素之外，我们现在在进行收购方面享有一个重大且不断增长的优势，即我们通常是卖家的首选买家。这一事实当然不能保证交易——卖家必须喜欢我们的价格，我们必须喜欢他们的业务和管理层——但它确实有帮助。

我们发现当所有者关心他卖给谁时有意义。我们喜欢与热爱自己公司的人做生意，而不仅仅是出售带来的钱（尽管我们当然理解他为什么也喜欢那个）。当这种情感依恋存在时，它表明业务中可能具有重要品质：诚实的会计、对产品的自豪、对客户的尊重，以及具有强烈方向感的忠诚员工群体。反过来通常也是成立的。当一位所有者拍卖他的业务，表现出对后续完全缺乏兴趣时，你经常会发现该业务已被粉饰待售，特别是当卖家是"财务所有者"时。如果所有者对自己的业务和员工不怎么在意，他们的行为往往会在整个公司中污染态度和实践。

当一件商业杰作是通过一生——或几代人——的慷慨关怀和非凡才能创造出来的，由哪家公司受托延续其历史对所有者来说应该是重要的。Charlie和我相信伯克希尔提供了一个几乎独一无二的家。我们对创造企业的人们负有非常认真的义务，伯克希尔的所有权结构确保我们能够履行我们的承诺。当我们告诉John Justin他的业务总部将留在沃斯堡，或向Bridge家族保证其业务不会与另一家珠宝商合并时，这些卖家可以将这些承诺存入银行。

对于一幅商业伦勃朗画作的"画家"来说，亲自选择其永久归宿，比起由信托官员或不感兴趣的继承人拍卖它，要好得多。多年来，我们与那些认识到这一真理并将其应用于其商业创作的人有着极好的经历。我们将把拍卖留给别人。

财产/意外保险的经济学

我们的主营业务——尽管我们还有其他非常重要的业务——是保险。因此，要理解伯克希尔，你必须理解如何评估一家保险公司。关键决定因素是：（1）业务产生的浮存金数量；（2）其成本；以及（3）最重要的，这两个因素的长期前景。

首先，浮存金是我们持有但不拥有的钱。在保险运营中，浮存金之所以产生，是因为保费在赔付之前就已收到，这个间隔有时延续多年。在此期间，保险公司用这笔钱进行投资。这种愉快的活动通常带有一个缺点：保险公司收取的保费通常不足以覆盖其最终必须支付的赔付和费用。这使得它承受"承保损失"，这就是浮存金的成本。如果一家保险公司的浮存金成本长期低于公司获取资金的其他方式所产生的成本，那么该保险业务就具有价值。但如果浮存金成本高于市场资金利率，那这项业务就是一个柠檬。

在这里有必要提出一个警告：由于赔付成本必须估算，保险公司在计算承保结果时有巨大的自由度，这使得投资者很难计算一家公司的真实浮存金成本。估算错误——通常是无意的，但有时并非如此——可能非常巨大。这些误算的后果直接流入收益。有经验的观察者通常可以发现大规模的准备金估计错误，但普通公众通常只能接受所呈现的东西，有时我对大名鼎鼎的审计师们暗中认可的某些数字感到震惊。保险公司的利润表和资产负债表都可能布满地雷。

在伯克希尔，我们努力在准备金方面保持一致和保守。但我们将犯错。我们警告你，保险业务中的意外是没有对称性的：它们几乎总是不愉快的。

下表显示了（按间隔）我们34年前通过收购国民保险公司 Company（其传统业务线包含在"其他初级保险"部分）进入保险业务以来，伯克希尔保险业务各分部产生的浮存金。对于该表格，我们计算了浮存金——相对于我们的保费体量而言，我们产生的浮存金规模很大——通过加总净损失准备金、理赔调整准备金、承担再保险项下持有的资金和未到期保费准备金，然后减去与保险相关的应收款、预付取得成本、预付税款和适用于承担再保险的递延费用。（别慌，不会有测试。）

年末浮存金（百万美元）

我们对2000年浮存金的增长感到高兴，但对其成本不满意。多年来，我们的浮存金成本一直非常接近于零，大多数年份实现的承保利润抵消了偶尔出现的糟糕年份，如1984年，当时我们的成本高达惊人的19%。然而，在2000年，我们有16亿美元的承保损失，这给我们带来了6%的浮存金成本。除非发生超级巨灾，我们预计2001年浮存金成本将下降——可能是大幅下降——很大程度上是因为General Re的定价修正将越来越多地在年内显现。在较小规模上，GEICO可能会经历同样的改善趋势。

有两个影响我们浮存金成本的因素在其他保险公司非常罕见，但现在在伯克希尔显得很重要。首先，一些目前正在经历巨额损失的保险公司以惩罚我们当前收益的方式将其中很大一部分转移到我们身上，但这给了我们可以使用多年的浮存金。在保单第一年我们承受损失之后，这项业务不再有进一步的附加成本。当这些保单定价适当时，我们欢迎它们带来的今天痛苦、明天收益的效果。1999年，我们4亿美元的承保损失（约占总损失的27.8%）来自这类业务，2000年这一数字为4.82亿美元（占我们损失的34.4%）。我们无法预测未来会签发多少类似业务，但我们得到的东西通常会是大批量的。因为这些交易可能实质性地扭曲我们的数字，我们会在它们发生时告诉你。

其他再保险公司对这类保险兴趣不大。他们根本无法忍受巨额承保损失对其报告结果的影响，即使这些损失是由总体经济效果肯定有利的保单产生的。因此，在比较我们的承保结果与其他保险公司的承保结果时，你应该小心。

我们数字中一个更重要的项目——同样，你在其他地方不会发现太多——来自于我们承接一家希望将麻烦抛到身后的公司过去的损失。举例来说，XYZ保险公司去年可能购买了一份保单，要求我们支付来自1995年及更早年份事件的最初10亿美元的损失和理赔调整费用。这些合同可以非常大，尽管我们始终要求对我们的敞口设置上限。我们在2000年签署了若干此类交易，并预计在2001年完成更多。

根据GAAP会计，这种"追溯性"保险既不有利于也不惩罚我们当前的收益。相反，我们设立了一项名为"适用于承担再保险的递延费用"的资产，金额反映我们收到的保费与我们预期支付的（更高的）损失（需立即设立准备金）之间的差额。然后我们通过每年计入费用的方式摊销这项资产，产生等额的承保损失。你可以在我们的季度和年度管理讨论中找到我们因这些交易产生的损失金额。按其性质，这些损失将持续多年，往往延伸数十年。作为抵消，不过，我们可以使用浮存金——大量的浮存金。

显然，带有这种年度成本的浮存金不如我们预期能产生承保利润的保单所产生的浮存金那么理想（我们有大量这样的保单）。尽管如此，这种追溯性保险对我们来说应该是不错的业务。

所有这些的结论是，a）我预计未来我们的浮存金成本将非常有吸引力，但b）由于追溯性再保险将给我们带来的年度费用，很少会回到"无成本"模式。此外——很明显——我们从浮存金中获得的最终利益不仅取决于其成本，同样重要的是我们如何有效地部署它。

我们的追溯业务几乎完全是阿吉特·贾恩一手完成的工作，我每年都要赞扬他。Ajit对伯克希尔的价值怎么强调都不为过。别担心我的健康；担心他的。

去年，Ajit从一笔追溯性地覆盖一家英国大公司的保单中带来了24亿美元再保险保费，这可能是历史上最大的。随后，他承保了一份大额保单，保护德州游骑兵免受Alex Rodriguez永久残疾的可能性。正如体育迷所知，"A-Rod"以创纪录的2.52亿美元签约，我们认为我们的保单可能也创下了残疾保险的记录。我们也为许多其他体育人物提供保险。

作为他多才多艺的另一个例子，Ajit去年秋天与Grab.com——一家旨在吸引数百万人到其网站并从中提取对营销人员有用的信息的互联网公司——谈判了一笔非常有趣的交易。为了吸引这些人，Grab.com提出了10亿美元奖金的可能（现值为1.7亿美元），我们为其支付提供了保险。网站上的信息说明任何人赢得奖金的可能性很低，确实没有人赢。但赢奖的可能性远非为零。

承保这样的保单，我们收取适度的保费，面临巨额损失的可能性，并获得良好的赔率。很少有保险公司喜欢这个等式。他们也无法通过再保险来治愈他们的不快。因为每份保单都有不寻常——有时是独特的——特征，保险公司无法通过其标准再保险安排来转移偶尔的冲击性损失。因此，任何做此类业务的保险CEO都必须承担一个虽小但真实的风险，即可能出现一个可怕的季度收益数字，一个他不会喜欢向董事会或股东解释的数字。然而，Charlie和我喜欢任何具有令人信服的数学意义的提议，无论其对报告收益的影响如何。

在General Re，消息已大幅好转：Ron Ferguson与Joe Brandon、Tad Montross以及一个有才能的支持团队在2000年采取了许多行动，以使该公司的盈利能力恢复到过去的水平。尽管我们的定价尚未完全修正，我们已对严重无利可图的业务进行了重大重新定价或完全放弃。如果2001年没有超级巨灾，General Re的浮存金成本应大幅下降。

过去几年对Ron和他的团队来说并不有趣。但他们挺身而出做出艰难的决定，Charlie和我为他们喝彩。General Re拥有几项重要且持久的竞争优势。更好的是，它拥有最能发挥这些优势的管理者。

总体而言，我们较小的保险业务在2000年产生了出色的承保利润，同时产生了可观的浮存金——正如它们十多年来所做的那样。如果这些公司是一个单一的独立实体，人们会认为它是一家杰出的保险公司。由于这些公司反而存在于伯克希尔这样庞大的企业中，世界可能不理解它们的成就——但我肯定理解。去年我感谢了Rod Eldred、John Kizer、Don Towle和Don Wurster，我再次这样做。此外，我们现在还要感谢U.S. Liability的Tom Nerney和Cypress的新负责人Michael Stearns。

你可能会注意到，Brad Kinstler——Cypress的前CEO，我过去曾赞扬过他——不再出现在上述名单中。那是因为我们需要一位新的管理者来管理Fechheimer Bros.，我们在辛辛那提的制服公司，于是找来了Brad。我们很少将伯克希尔的管理者从一家企业调往另一家，但也许我们应该更经常地尝试这样做：Brad在新工作中打全垒打，就像他在Cypress一贯所做的那样。

GEICO（盖可保险）（1-800-847-7536或GEICO.com）

我们下面展示了详述GEICO增长的常规表格。去年我热情地告诉你我们将在2000年加大广告支出，并且增加的资金是GEICO能做的最佳投资。我错了：我们多花的钱没有产生相应的咨询量增长。此外，我们咨询转化为销售的比例在许多年来首次下降。这些负面发展结合在一起，导致我们每份保单的获取成本急剧上升。

(1) 仅"自愿"保单，不包括分配风险等。

为错误感到痛苦是一个错误。但承认和分析它们可以是有用的，尽管这种做法在企业董事会中很少见。在那里，Charlie和我几乎没有目睹过对失败决策的坦率事后分析，特别是涉及收购的。这种从不回头的方法的一个显著例外是华盛顿邮报公司，它在收购后三年始终客观地审查其收购。在其他地方，胜利被大吹大擂，但愚蠢的决策要么没有后续跟进，要么被合理化。

这些错误的财务后果被定期倾倒进巨额重组费用或减记中，被漫不经心地挥手称为"非经常性的"。管理层简直爱死这些了。事实上，近年来似乎没有一份收益报表是完整的，如果没有它们的话。然而，这些费用的起源从未被探讨。当涉及公司失误时，CEO们援引了圣灵感孕的概念。

回到我们对GEICO的考察：至少有四个因素可以解释我们去年获取新业务成本增加的原因，所有这些因素可能都以某种方式贡献了。

首先，在我们的广告中，我们非常用力地推"频率"，在某些媒体中我们可能过度了。我们一直知道，通过任何媒介增加信息数量最终会产生递减的回报。在某个有线频道上，一小时内的第三个广告显然不如第一个有效。

第二，我们可能已经摘掉了许多低垂的果实。显然，个体与直接保险营销商做生意的意愿差异很大：事实上，一定比例的美国人——特别是老年人——不愿意进行任何形式的直接购买。然而，多年来，这种不情愿将会消退。拥有新习惯的新一代会发现，直接购买汽车保险节省的钱太有吸引力而无法忽视。

另一个肯定减少了咨询转化为销售的的因素是GEICO更严格的承保。年内损失频率和严重程度均增加，某些地区的费率变得不足，在某些情况下严重不足。在这些情况下，我们必然收紧了承保标准。这种收紧，以及我们在年内实施的许多费率上调，使我们的产品对某些潜在客户变得不那么有吸引力。

应该强调，高比例的来电者仍然可以通过投保我们而省钱。然而，可以理解的是，一些潜在客户会为每年节省200美元而转换，但不会为节省50美元而转换。因此，使我们的价格更接近竞争对手的费率上调将损害我们的接受率，即使我们继续提供最佳交易。

最后，竞争图景至少在一个重要方面发生了变化：State Farm——迄今为止最大的个人汽车保险公司，拥有约19%的市场份额——提高价格的速度非常缓慢。然而，其成本显然与行业其他公司一起在增加。因此，State Farm去年在汽车保险方面产生了占保费18%的承保损失（包括向投保人退款），而GEICO为4%。我们的损失给我们带来了6.1%的浮存金成本，这是一个不令人满意的结果。（事实上，在GEICO，我们期望浮存金随着时间的推移是免费的。）但我们估计State Farm在2000年的浮存金成本约为23%。行业最大参与者容忍如此成本的意愿使其他参与者的经济变得困难。

这并不削弱State Farm是美国最伟大的商业故事之一的事实。我一直敦促商学院研究这家公司，因为它走上了一条在许多方面违背这些机构教条的道路，却取得了辉煌的成功。研究反面证据是一项非常有用的活动，尽管在学习的殿堂中并不总是受到热情欢迎。

State Farm于1922年由一位45岁、半退休的伊利诺伊州农民创立，以与历史悠久的保险公司竞争——那些在纽约、费城和哈特福德的傲慢机构，它们在资本、声誉和分销方面拥有压倒性优势。因为State Farm是一家互助公司，其董事会成员和管理者不能是所有者，并且在其快速增长期间无法进入资本市场。同样，该业务从未有过许多人认为对于美国企业吸引能干的管理者和繁荣发展必不可少的股票期权或丰厚薪酬。

然而，最终State Farm超越其所有竞争对手。事实上，到1999年，公司积累的有形净资产超过了除四家美国公司之外的所有公司。如果你想了解这是如何发生的，去拿一本《来自Merna的农民》。

尽管State Farm实力强大，GEICO拥有好得多的商业模式，体现了显著更低的运营成本。而且，当一家公司销售具有类似商品经济特征的产品时，成为低成本生产者至关重要。GEICO这一持久的竞争优势——它在1951年就拥有，当时作为一个20岁的学生，我第一次迷上了它的股票——是随着时间的推移它将不可避免地大幅增加市场份额同时实现卓越利润的原因。然而，如果State Farm选择继续承受其目前所遭受的承保损失，我们的增长将缓慢。

GEICO的CEO Tony Nicely仍然是所有者的梦想。他所做的一切都有道理。当意外发生时，他从不进行一厢情愿的思考或以其他方式扭曲现实，正如许多管理者所做的那样。随着2000年的展开，Tony削减了不具成本效益的广告，并且如果2001年需要削减，他将继续这样做（尽管我们将始终保持大规模的媒体存在）。Tony还积极在需要的地方申请价格上涨。他每天查看损失报告，从不落后于形势。借用一位竞争对手的话，有Tony在，我们处于良好之手中。

我告诉过你GEICO的利润分享安排，该安排只针对两个变量——保单增长和成熟业务的承保结果。尽管2000年面临逆风，我们仍有表现产生了8.8%的利润分享付款，达4,070万美元。

GEICO将成为伯克希尔未来的巨大组成部分。由于其极低的运营成本，它为大量美国人提供了购买他们必须购买的高价产品的最便宜方式。公司然后将这一实惠与在独立调查中始终排名靠前的服务相结合。这是一种不可避免地产生增长和盈利能力的组合。

在最近几年，更多的驾驶者已经学会将GEICO品牌与节省保险费用联系起来。我们将不懈地强调这一主题，直到所有美国人都意识到我们提供的价值。

投资

下面我们列出了我们的普通股投资。2000年末市值超过10亿美元的投资已单独列出。

2000年12月31日

在2000年，我们出售了几乎所有Freddie Mac和Fannie Mae股票，在几家中型公司建立了15%的仓位，购买了一些发行人的高收益债券（非常少——这个类别被标记为垃圾并非没有原因），并增加了高评级抵押贷款支持证券的持仓。我们当前持仓中没有"便宜货"：我们对我们拥有的东西感到满意但远非兴奋。

许多人认为，在配置资本时，有价证券是伯克希尔的首选，但这不是真的：自1983年我们首次发布经济原则以来，我们一直表示我们更愿意购买企业而不是股票。（见第60页第4条。）一个偏好的原因是个人的，我喜欢与我们的管理者共事。他们是高水准的、有才华和忠诚的。坦率地说，我发现他们的商业行为比许多上市公司盛行的行为更理性和以所有者为导向。

但偏好背后还有一个强大的财务原因，这与税收有关。税法使伯克希尔拥有企业80%或更多的股权在比例上远比我们拥有较小份额更有利可图。当我们全资拥有的一家公司税后赚取100万美元时，全部金额归属于我们。如果这100万美元上交给伯克希尔，我们不需要为股息缴税。而且，如果收益被留存，而我们后来以比我们支付的多100万美元的价格出售子公司——在伯克希尔不太可能！——我们不需要缴纳资本利得税。这是因为我们出售时的"税收成本"将包括我们为业务支付的金额及其后留存的所有收益。

将这种情况与我们拥有有价证券投资时的情况进行对比。在那里，如果我们持有一家税后赚取1,000万美元的企业的10%股权，我们100万美元的收益份额需要缴纳额外的州和联邦税：（1）如果它被分配给我们，约14万美元（我们对大多数股息的税率为14%）；或（2）如果100万美元被留存并随后以资本利得形式由我们获得，不少于35万美元（我们的税率通常约为35%，尽管有时接近40%）。我们可以通过不立即实现收益来推迟支付35万美元，但最终我们必须缴纳税款。实际上，当我们通过股票投资拥有一部分企业时，政府是我们的"合伙人"两次，但当我们拥有至少80%时只有一次。

抛开税收因素，我们用于评估股票和企业的公式是相同的。事实上，用于估值所有为获取财务收益而购买的资产的公式，自公元前约600年一位非常聪明的人首次提出以来一直没有改变（尽管他不够聪明，不知道那是公元前600年）。

那位先知是伊索，他持久——尽管有些不完整——的投资洞见是"一鸟在手胜过两鸟在林"。要充实这一原则，你只需回答三个问题。你有多确定林中确实有鸟？它们什么时候会出现，会有多少？无风险利率是多少（我们认为是长期美国债券的收益率）？如果你能回答这三个问题，你就会知道那丛灌木的最大价值——以及你现在拥有的应该为之付出的鸟的最大数量。当然，不要字面地理解为鸟。要理解为美元。

伊索的投资公理，如此扩展并转换为美元，是不可改变的。它适用于对农场、石油开采权、债券、股票、彩票和制造工厂的支出。蒸汽机的出现、电力的利用及汽车的创造都没有改变这个公式一丝一毫——互联网也不会。只需插入正确的数字，你就可以对宇宙中所有可能的资本用途进行吸引力排名。

常见的衡量标准如股息率、市盈率或市净率，甚至增长率，与估值无关，除非它们提供了关于现金流进出业务的金额和时间的线索。事实上，如果一个项目或企业在早期需要超过这些资产在以后年份将产生的现金贴现值的现金投入，增长可能破坏价值。市场评论员和投资经理轻率地将"成长"和"价值"风格称为对比的投资方法，是在展示他们的无知，而非老练。成长只是价值等式中的一个组成部分——通常是一个加分项，有时是一个减分项。

唉，尽管伊索的命题和第三个变量——即利率——很简单，为另外两个变量填入数字是一项困难的任务。使用精确的数字实际上是愚蠢的；使用一系列可能性是更好的方法。

通常，这个范围必须如此之宽，以至于无法得出有用的结论。然而，偶尔地，即使对未来出现的鸟的非常保守的估计也显示出，所报的价格相对于价值惊人地低。（我们称这种现象为IBT——低效灌木理论。）可以肯定的是，投资者需要对商业经济有一般性理解，以及独立思考的能力，才能得出有充分理由的肯定结论。但投资者不需要才华横溢或盲目的洞见。

在另一个极端，有很多时候，最聪明的投资者也无法对要出现的鸟形成确信，即使使用了非常宽的估计范围。这种不确定性经常发生在审查新企业和快速变化的行业时。在这类情况下，任何资本承诺都必须被标记为投机。

现在，投机——其重点不是资产将产生什么，而是下一个家伙会为它支付什么——既不是非法的、不道德的，也不是非美国式的。但这不是Charlie和我想玩的游戏。我们什么都没有带到聚会上来，那我们为什么应该期待带任何东西回家呢？

分隔投资和投机的界限从来都不是明亮清晰的，当大多数市场参与者最近享受了胜利时，变得更加模糊。没有什么比大量不劳而获的钱更能麻痹理性了。在那类令人兴奋的经历之后，通常明智的人们陷入类似于灰姑娘在舞会中的行为。他们知道在庆祝活动中停留太久——也就是说，继续投机那些相对于它们未来可能产生的现金具有巨大估值的公司——最终会带来南瓜和老鼠。但他们仍然讨厌错过这精彩派对的一分一秒。因此，这些眩晕的参与者都计划在午夜前几秒钟离开。不过有一个问题：他们在一个时钟没有指针的房间里跳舞。

去年，我们评论了盛行的狂热——是的，它是不理性的——指出投资者的预期已增长到可能回报的数倍。一个证据来自Paine Webber-Gallup于1999年12月进行的一项投资者调查，参与者在被问及他们对未来十年投资者可以预期获得的年度回报的看法时，他们的回答平均为19%。这肯定是一个不合理的预期：对于美国企业整体来说，2009年的灌木中不可能有足够的鸟来提供这样的回报。

更不理性的是市场参与者当时对几乎肯定最终价值不大或毫无价值的企业的巨大估值。然而，投资者被飙升的股价所迷，忽略了其他一切，涌进了这些企业。就好像某种病毒，在投资专业人士和业余爱好者中疯狂传播，诱发了某种幻觉，使某些领域股票的价值与支撑它们的企业价值脱节。

这种超现实场景伴随着大量关于"价值创造"的轻率言论。我们欣然承认，在过去十年中，新的或年轻的企业创造了大量真正的价值，而且还有更多。但任何在其生命周期中亏损的企业都在破坏而不是创造价值，无论其临时估值有多高。

在这些情况下实际发生的是财富转移，通常是巨大规模的。通过无耻地推销没有鸟的灌木丛，推销者在近年将数十亿美元从公众的口袋转移到自己的腰包（以及他们朋友和同事的腰包）。事实是，泡沫市场允许了泡沫公司的产生，这些实体的设计更多着眼于从投资者身上赚钱而不是为投资者赚钱。太多时候，IPO而非利润，是公司推销者的主要目标。从根本上说，这些公司的"商业模式"一直是一封老式的连锁信，许多渴望费用的投资银行家充当了热切的邮差。

但每个泡沫都有一根针在等着。当两者最终相遇时，新一波投资者学到一些非常古老的教训：第一，华尔街中的许多人——一个不重视质量控制的社区——会向投资者出售他们愿意购买的任何东西。第二，当投机看起来最容易时最危险。

在伯克希尔，我们不去试图从大量未经验证的企业中挑选少数赢家。我们不够聪明做到这一点，我们知道这一点。相反，我们尝试将伊索2,600年历史的等式应用于我们有合理信心的机会，即关于灌木丛中有多少鸟以及它们什么时候出现（一个我的孙子们可能会更新为"敞篷车里的一个女孩值五个电话簿里的"的表述）。显然，我们永远无法精确预测现金流进出一家企业的时间或确切金额。因此，我们努力保持我们的估计保守，并专注于商业意外不太可能对所有者造成破坏的行业。即便如此，我们也犯很多错误：记住，我是那个认为自己理解交易邮票、纺织品、鞋子和二流百货商店未来经济学的人。

最近，最有希望的"灌木丛"是通过谈判获得整个企业的交易，这让我们很高兴。不过，你应该清楚地了解，这些收购充其量只会为我们提供合理的回报。只有当资本市场严重受限且整个商业世界悲观时，才能预期从谈判交易中获得真正丰厚的回报。我们离那个点有180度。

报告收益来源

下表显示了伯克希尔报告收益的主要来源。在此表述中，收购会计调整未分配至其所适用的具体业务，而是汇总并单独列示。这种处理方式让你能够看到我们的业务如果未被我们收购时所报告的收益情况。出于第65页讨论的原因，这种表示形式对我们来说比采用通用会计准则（GAAP）对公司更有用——后者要求将收购溢价按业务逐项冲销。当然，我们在表格中显示的总净收益与经审计财务报表中的GAAP总额相同。

（单位：百万美元）

我们的制造、零售和服务业务去年大多至少表现不错。例外是鞋子，特别是Dexter。在我们的鞋子业务中，我们试图将大部分生产保留在国内工厂，这让我们付出了沉重代价。我们在2001年也面临另一个非常艰难的一年，随着我们对业务运营方式进行重大改变。

我在1993年为Dexter支付的价格明显是一个错误。此外，我以巨大的方式加剧了这一错误——使用伯克希尔股票支付。去年，为了承认我的错误，我们冲销了所有可归属于Dexter交易的剩余会计商誉。我们可能在未来Dexter重新获得一些经济商誉，但目前我们显然没有。

我们鞋子业务的管理者从商业和人性角度来看都是一流的。他们在艰难——通常非常痛苦——的工作中非常努力，尽管他们的个人财务状况不要求他们这样做。他们拥有我的钦佩和感谢。

在更愉快的方面，我们继续是航空服务两个分支中无可争议的领导者——FlightSafety（FSI）的飞行员培训和Executive Jet（EJA）的公务机部分所有权。两家公司都由其非凡的创始人经营。

FSI的Al Ueltschi现年83岁，继续全速运营。虽然我不是股票拆分的粉丝，但我计划在Al满100岁时将他的年龄2比1拆分。（如果有效，猜猜下一个是谁。）

我们在2000年在飞行模拟器上花费了2.72亿美元，今年将花费类似金额。任何认为年度折旧费用不反映真实成本的人——与工资或原材料一样真实——都应该到模拟器公司实习。每年我们花费等于折旧费用的金额仅仅是为了保持在同一经济地位——然后花费额外金额来增长。而且FSI的增长前景放眼所见。

更快的增长等待着EJA（其部分所有权计划称为NetJets®）。Rich Santulli是这项业务背后的动力。

去年我告诉你EJA来自月度管理费和小时使用费的经常性收入在1999年增长了46%。在2000年增长为49%。我也告诉过你这是一个低利润率业务，幸存者将很少。EJA去年的利润率确实很薄，部分是因为我们在欧洲发展业务所产生的重大成本。

无论成本如何，你可以确信EJA在安全方面的支出将满足一切需要。显然，我们在任何情况下都会遵循这一政策，但也有自身利益：我、我的妻子、我的孩子、我的姐妹、我94岁的姑妈、除一人外的所有董事，以及至少九位伯克希尔经理定期乘坐NetJets。考虑到这些货物，我为Rich坚持异常高的飞行员培训量（平均每年23天）而喝彩。此外，我们的飞行员通过每年飞行约800小时巩固技能。最后，每位飞行员只驾驶一种型号的飞机，这意味着我们的机组人员不在具有不同驾驶舱和飞行特性的飞机之间切换。

EJA的业务继续受到新飞机可获得性的制约。尽管如此，我们的客户将在2001年接收超过50架新喷气式飞机，占世界产量的7%。我们相信我们将保持在部分所有权领域的世界领导者地位，在飞行飞机数量、服务质量和安全标准方面。

关于我们各项业务的更多信息见第42-58页，你也可以在那里找到以GAAP基础报告的分部收益。此外，在第67-73页，我们将伯克希尔的财务数据按非GAAP基础重新排列为四个分部，这种表述方式与Charlie和我对公司的思考方式相对应。

透视收益

报告收益是衡量伯克希尔经济进步的不足够指标，部分原因在于第15页表格中显示的数字仅包括我们从投资对象处收到的股息——尽管这些股息通常只代表归属于我们所有权的收益的一小部分。为了描绘比报告收益更接近伯克希尔经济现实的情况，我们采用了"透视收益"的概念。按照我们的计算，这些包括：（1）第15页报告的运营收益；加上；（2）我们在主要投资对象留存运营收益中的份额——根据GAAP会计，这些未反映在我们的利润中，减去；（3）如果这些投资对象的留存收益被分配给我们，伯克希尔将支付的税款的备抵。在统计"运营收益"时，我们排除收购会计调整以及资本利得和其他重大非经常性项目。

下表列出了我们2000年的透视收益，尽管我警告你，这些数字只能是近似值，因为它们基于许多判断性决策。（这些投资对象支付给我们的股息已包含在第15页分项的运营收益中，主要在"保险集团：净投资收益"项下。）

(1) 不包括归属于少数股东的股份 (2) 按年度平均持股比例计算 (3) 使用的税率为14%，即伯克希尔对大多数股息支付的税率

充分和公平的报告

在伯克希尔，充分报告意味着提供如果角色互换我们希望你提供给我们的信息。在这种情况下，Charlie和我希望得到的是关于当前运营的所有重要事实，以及CEO对业务长期经济特征的坦诚看法。我们期望既有大量财务细节，也有对解释所呈现内容所需的任何重要数据的讨论。

当Charlie和我阅读报告时，我们对人员、工厂或产品的图片没有兴趣。提到EBITDA让我们不寒而栗——管理层是否认为牙仙会为资本支出买单？我们对模糊不清的会计方法非常怀疑，因为这往往意味着管理层想隐瞒什么。我们不想阅读由公关部门或顾问制作的文字。相反，我们期望公司CEO用他或她自己的话解释发生了什么。

对我们来说，公平报告意味着让我们的30万"合伙人"同时或尽可能接近同时获得信息。因此，我们将年度和季度财务数据在周五收盘后到次日早上之间发布在互联网上。通过这样做，股东和其他感兴趣的投资者能够及时获取这些重要发布，并且有合理的时间在周一市场开盘前消化其中包含的信息。今年我们的季度信息将在5月12日、8月11日和11月10日的周六提供。2001年年报将在3月9日发布。

我们赞扬Arthur Levitt, Jr.——直到最近担任SEC主席——在打击近年来像癌症一样蔓延的"选择性披露"公司做法方面所做的工作。事实上，大公司"引导"分析师或大股东至收益预期，旨在要么恰恰好，要么比公司真正预期赚取的略低一点，已经几乎成为标准做法。通过选择性散布的暗示、眨眼和点头，投机导向的机构和顾问在信息上获得了相对于投资导向个人的优势。这是腐败行为，不幸地被华尔街和美国公司界所接受。

感谢Levitt主席，他代表投资者所做的广泛努力既不知疲倦又有效，公司现在被要求平等对待所有所有者。这项改革是由于强制而非良知才到来的事实，对CEO及其投资者关系部门来说应该是一种耻辱。

在我站在讲台上的同时还有一个想法：Charlie和我认为CEO预测其公司的增长率既具有欺骗性又危险。当然，他们经常被分析师和他们自己投资者关系部门鼓动这样做。然而，他们应该抵制，因为这些预测往往导致麻烦。

CEO有其自己的内部目标是好的，在我们的观点中，CEO公开表达一些对未来的希望甚至是适当的，如果这些期望伴随着明智的警告。但对于一家大公司来说，预测其每股收益将长期以每年15%的速度增长是在招致麻烦。

这是正确的，因为如此规模的增长率只能由极小百分比的大企业维持。试验一下：审查1970年或1980年最高盈利的200家公司的记录，统计自那些日期以来有多少公司实现了每股收益每年15%的增长。你会发现只有极少数做到了。我用非常大的一笔钱打赌，2000年最盈利的200家公司中，将有不到10家在今后20年实现每股收益15%的年增长。

由高调预测产生的问题不仅是它们传播无理据的乐观情绪。更令人烦恼的是，它们腐蚀CEO的行为。多年来，Charlie和我观察到许多CEO从事不经济的运营操作以满足他们宣布的收益目标的实例。更糟的是，在耗尽了所有运营杂技所能做到的事情之后，他们有时会玩各种会计游戏来"凑出数字"。这些会计花招有一种滚雪球的趋势：一旦一家公司将收益从一个期间移动到另一个期间，此后发生的运营不足就要求它进行必须更加"英勇"的进一步会计操作。这可以将捏造变成欺诈。（有人指出，用笔尖偷走的钱比用枪尖偷走的更多。）

Charlie和我倾向于对那些用华而不实的预测来吸引投资者的CEO经营的公司持怀疑态度。这些管理者中的一些将被证明是有先见之明的——但其他人将被证明是天生的乐观主义者，甚至是江湖骗子。不幸的是，投资者很难预先知道他们面对的是哪一个品种。

我过去警告过你，你不应相信你读到或听到的关于伯克希尔的一切——即使是知名新闻机构发表或广播的。事实上，当错误报道由备受尊敬的媒体成员传播时特别危险，仅仅因为大多数读者和听众知道这些渠道通常是可信的，因此相信他们说的话。

一个例子是出现在12月29日《华尔街日报》上关于伯克希尔活动的明显错误，这是一份总体优秀、我一生都觉得有用的报纸。在头版（而且正如他们所说，在折叠线上方），《华尔街日报》发表了一则新闻简讯，以明确无误的措辞称我们正在购买Conseco和Finova的债券。该项目引导读者到货币与投资版块的头条新闻。在那里，在故事的第二段，《华尔街日报》再次没有任何限制地报道，伯克希尔正在购买Conseco和Finova债券，补充说伯克希尔对每家投资了"数亿美元"。直到报道的第18段（到那时已跳转至内页），报纸才做了些许回避，称我们的Conseco购买是由"知情人士"透露的。

嗯，不那么知情。确实，我们购买了Finova的债券和银行债务——尽管报道在金额上极其不准确。但时至今日，伯克希尔和我都从未购买过Conseco的一股股票或一支债券。

伯克希尔通常由《华尔街日报》芝加哥一名既准确又尽责的记者报道。然而，在这种情况下，"独家新闻"是该报一名纽约记者的作品。实际上，29日对他来说很忙：到下午早些时候，他已经在CNBC上重复了这个故事。紧接着，以旅鼠似的方式，其他值得尊敬的新闻机构仅凭《华尔街日报》的报道就开始传递同样的"事实"。结果：Conseco股票在当日大幅上涨，交易量异常，使其在NYSE最活跃名单中排名第九。

在故事的所有迭代中，我从未听到或读到"谣言"这个词。显然，记者和编辑——通常以谨慎使用语言自傲——就是无法让自己在报道中附上这个词。但什么样的描述更精确地适用呢？当然不是通常的"消息人士称"或"据报道"。

然而，一个题为"今日谣言"的专栏将与许多自认为不屑于此的新闻机构的自我形象不符。这些媒体成员会觉得发表此类公认的轻浮内容，就像《罗马观察家报》开设八卦专栏一样。但谣言就是这些机构经常发表和广播的内容，无论他们躲在什么样的委婉语后面。至少，读者应得到诚实的术语——一个警告标签，将以促进身体健康的方式保护他们的财务状况，就像吸烟者被警告身体健康风险一样。

宪法第一修正案允许媒体发表或说出几乎任何东西。新闻业的第一原则应该要求媒体在决定那是什么时审慎行事。

杂项

在去年的报告中，我们考察了当时关于在合并会计中使用"权益结合法"的激战。在我们看来，双方都在某些方面提出了有力的论点，而在其他方面存在严重缺陷。我们高兴的是，财务会计准则委员会此后采取了一种我们认为非常合理的替代方法。

如果提议的规则成为最终规则，我们将不再承担因无形资产摊销而产生的大额年度费用。因此，我们的报告收益将更紧密地反映经济现实。（见第65页。）这些都不会对伯克希尔的内在价值产生影响。然而，你们的主席将个人受益，因为在这些信中少了一项需要解释的事项。

我随信附上一份——由Outstanding Investor Digest慷慨提供的——Charlie在去年五月Wesco年会上的发言实录。Charlie对商业经济和投资问题的思考比我认识的任何人都好，多年来我通过聆听他学到了很多。阅读他的评论将提高你对伯克希尔的理解。

1985年，我们收购了Scott Fetzer，不仅获得了一项出色的业务，还获得了Ralph Schey——一位真正杰出的CEO——的服务。Ralph当时61岁。大多数关注日历而非能力的公司只会从Ralph的才华中受益几年。

在伯克希尔，相比之下，Ralph经营Scott Fetzer达15年，直到2000年底退休。在他的领导下，公司向伯克希尔分配了10.3亿美元，而我们的净购买价为2.3亿美元。我们进而利用这些资金收购其他企业。总的来说，Ralph对伯克希尔现值的贡献延伸至数十亿美元。

作为管理者，Ralph属于伯克希尔的名人堂，Charlie和我欢迎他进入。

一点怀旧：恰好50年前，我进入了本杰明·格雷厄姆在哥伦比亚大学的课堂。在此之前的十年中，我享受——应该说热爱——分析、买卖股票。但我的结果并不比平均水平好。

从1951年开始，我的表现提高了。不，我没有改变饮食或开始锻炼。唯一的新成分是Ben的理念。很简单，在师父脚下度过的几个小时对我来说，比十年所谓原创性思考更有价值得多。

除了是一位伟大的老师，Ben还是一位了不起的朋友。我对他的债务是无法计算的。

股东指定捐赠

约97%的合格股份参与了伯克希尔2000年的股东指定捐赠计划，捐赠总额为1,690万美元。该计划的完整描述见第74-75页。在此计划实施的20年中，伯克希尔累计按照我们股东的指示捐赠了1.64亿美元。伯克希尔的其他捐赠由我们的子公司完成，它们遵循了被收购前存在的慈善模式（不同之处在于，前所有者自己承担其个人慈善责任）。总体而言，我们的子公司在2000年做出了1,830万美元的捐赠，包括300万美元的实物捐赠。

要参与未来的计划，你必须拥有以实际所有者名义（而非经纪人、银行或存管机构的代持人名义）注册的A类股票。在2001年8月31日未以此方式注册的股票将无资格参与2001年的计划。当你收到我们的捐赠表格时，请及时寄回，以免被搁置或遗忘。截止日期后收到的指定将不予受理。

年度股东大会

去年我们将年会迁至Civic Auditorium，对我们来说效果很好。我们将于4月28日（星期六）再次在那里开会。早上7点开门，8:30开始播放电影，9:30会议正式开始。中午短暂休息用餐，Civic小吃摊位提供三明治。除那段间歇外，Charlie和我将回答问题直到3:30。

在未来一两年中，Civic是我们唯一的选择。因此，我们必须在周六或周日开会，以避免工作日可能发生的交通和停车噩梦。然而，不久奥马哈将有一个新的会议中心，有充足的停车位。假设该中心届时可供我们使用，我将向股东们征求意见，看你们是否希望回到周一的会议。我们将根据大多数股东（而非股份）的意愿决定。

随本报告附送的委托材料附件说明了如何获得今年会议和其他活动所需的凭证。关于机票、酒店和租车预订，我们再次签约美国运通（800-799-6634）为你提供特别帮助。按照我们的惯例，我们将从较大的酒店发巴士前往会场。会议结束后，这些巴士将返回酒店以及内布拉斯加家具店、Borsheim's和机场。即便如此，你可能会发现租辆车很有用。

我们今年向伯克希尔新增了如此多的公司，以至于我不会详细说明我们在会上销售的所有产品。但请做好准备把从砖块到糖果的一切带回家。

然而，有一种新产品值得特别提及：Bob Shaw设计了一张3x5英尺的地毯，以Charlie的出色肖像为特色。显然，如果销售缓慢迫使我们降价这张地毯，对Charlie来说将是尴尬的——应该是羞辱的——所以走上前来履行你的责任。

GEICO将设有一个展位，由来自全国各地的多位顶级顾问驻守，他们随时准备为你提供汽车保险报价。在大多数情况下，GEICO将能够为你提供特别的股东折扣（通常为8%）。带上你现有保险的详细信息，看看我们是否能帮你省些钱。

在奥马哈机场的周六，我们将有来自Executive Jet的通常飞机阵容供你参观。只需向Civic的EJA代表咨询查看任何这些飞机。如果你在周末购买了我们认为适当数量的物品，你可能确实需要自己的飞机把它们带回家。

在Nebraska Furniture Mart，位于72街Dodge和Pacific之间占地75英亩的场地，我们将再次实行"伯克希尔周末"定价，这意味着我们将向股东提供通常仅给予员工的折扣。我们四年前在NFM开始了这一特别定价，"周末"期间的销售额从1997年的530万美元增长到2000年的910万美元。

要获得折扣，你必须在4月25日星期三至4月30日星期一之间购物，并出示你的会议凭证。此期间的特别定价甚至适用于几家通常对打折有铁律的高档制造商的产品，但他们在我们股东周末的精神下为你做出了例外。我们感谢他们的合作。NFM周一至周五营业时间为上午10点至晚上9点，周六和周日上午10点至下午6点。

Borsheim's——除Tiffany曼哈顿店以外全美最大的珠宝店——将举办两场仅限股东的活动。第一场是4月27日星期五晚上6点至10点的鸡尾酒接待会。第二场，主要的盛会，将于4月29日星期日上午9点至下午5点举行。股东价格将从周四到周一有效，因此如果你希望避开将在周五晚上和周日聚集的人群，请在其他时间前来并表明你是股东。周六我们将营业至晚上6点。Borsheim's的毛利率比其主要竞争对手整整低二十个百分点，所以你买得越多，省得越多（至少我的家人总是这么告诉我）。

在Borsheim's外的商场，周日将有当地桥牌高手与我们的股东对弈。Bob Hamman通常和我们在一起，今年将去非洲。不过，他已承诺在2002年出席。Patrick Wolff，两届美国国际象棋冠军，也将在商场迎战所有人——蒙眼下棋！去年Patrick同时下了多达六局——眼罩牢固到位——并摧毁了他的对手。

仿佛这些还不够考验你的技能，我们今年的Borsheim's Olympiad还将包括Bill Robertie，仅有的两位两次赢得世界双陆棋锦标赛的选手之一。双陆棋可以是大额金钱游戏，所以带上你的股票证书。

Gorat's——我最喜欢的牛排馆——将在4月29日星期日再次专门对伯克希尔股东开放，服务时间为下午4点至晚上10点。请记住，没有预订，你不能在周日来Gorat's。请于4月2日（但不得在此之前）致电402-551-3733预订。如果周日已订满，请在你将在城里的其他晚上试试Gorat's。如果你点一份三成熟T骨牛排配双份土豆饼，你将确立自己作为美食家的资格。

通常的棒球赛将于周六晚上7点在Rosenblatt体育场举行。今年Omaha Golden Spikes将对阵New Orleans Zephyrs。Ernie Banks将再次到场，勇敢地面对我的快速球（曾有时速95mpm——英里每月）。

我去年表现不是最佳：我用了五个投球才投出任何类似好球的东西。而且，相信我，当你找不到好球带时，投手丘上是很孤独的。最后，我投了一个进去，Ernie猛烈地将平直球击向左外野。在我被换下场后，在场的许多体育记者问我对Ernie投了什么球。我引用了Warren Spahn在Willie Mays将他的一记投球击成本垒打（Willie在大联盟的第一个本垒打）后所说的话："它在最初六十英尺是一个了不起的投球。"

今年将是另一回事。我不想泄底，所以我们只说Ernie将不得不应对一个他从未见过的投球。

我们的委托书包含关于获取比赛门票的说明，以及大量其他有助于你享受奥马哈之旅的信息。城里将有很多活动。所以来参加伍德斯托克周末，在Civic加入我们的资本主义庆典吧。

沃伦·巴菲特 2001年2月28日 董事会主席