1986年 巴菲特致股东信

致伯克希尔·哈撒韦公司全体股东：

1986年我们的净资产增长了4.925亿美元，增幅26.1%。在过去22年（即自现任管理层执掌以来），我们的每股账面价值从19.46美元增长至2,073.06美元，年复合增长率为23.3%。在每股账面价值的计算中，分子和分母都很重要：在这22年间，我们的公司净资产增长了10,600%，而流通股增加了不到1%。

在过去的报告中我曾指出，大多数公司的账面价值与内在商业价值——对股东来说真正重要的数字——之间存在巨大差异。而在我们自己的案例中，十多年来，账面价值一直是商业价值合理——尽管有些保守——的替代指标。也就是说，我们的商业价值适度高于账面价值，两者之间的比率保持相当稳定。好消息是，1986年我们商业价值的百分比增长可能超过了账面价值的增长。

我说"可能"是因为商业价值是个软性的数字：在我们自己的案例中，两个同样见闻广博的观察者可能做出相差超过10%的判断。我们商业价值相对于账面价值改善的很大一部分，反映了我们主要运营业务中关键管理者的杰出表现。这些管理者——Blumkin家族、Mike Goldberg、Heldman家族、Chuck Huggins、Stan Lipsey和Ralph Schey——多年来大幅提升了各自业务的收益，而除保险之外，几乎不需要额外资本。这一成就积累了未显示在我们资产负债表上净资产数字中的经济价值或"商誉"，也不显示在每股账面价值中。1986年这一未记录的收益是相当可观的。

好消息就说到这里。坏消息是，我的表现未能与我们的管理者们相匹配。虽然他们出色地经营着我们的业务，我却未能熟练地配置他们产生的大部分资本。我们的副董事长查理·芒格和我实际上只有两项工作。其一是吸引并留住优秀的管理者来运营我们的各项业务。这并不困难。通常，管理者是与我们收购的公司一同到位的，他们在职业生涯中跨越各种商业环境，已经展示了他们的才能。他们在认识我们之前就已经是管理明星了，我们的主要贡献在于不挡他们的道。这种方法似乎很简单：如果我的工作是管理一支高尔夫球队——且Jack Nicklaus或Arnold Palmer愿意为我打球——他们都不会从我这里得到多少关于如何挥杆的指示。

我们的一些关键管理者已经实现了财务独立（我们希望他们都实现），但这不构成对他们持续兴趣的威胁：他们工作是因为他们热爱所做之事，并享受杰出表现带来的兴奋感。他们始终如一地像所有者一样思考（我们能给管理者的最高赞誉），并发现其业务的各个方面都引人入胜。（我们对职业热忱的原型是天主教裁缝，他用多年小额储蓄资助了一次前往梵蒂冈的朝圣。当他归来时，堂区举行了一次特别集会听取他对教皇的第一手描述。"告诉我们，"热切的信众问道，"他到底是怎样一个人？"我们的主人公言简意赅："他穿44码，中等号。"）

查理和我都知道，合适的球员几乎能让任何球队经理看起来不错。我们赞同奥美广告公司创始天才David Ogilvy的理念："如果我们每个人都雇用比我们矮小的人，我们将成为一家侏儒公司。但是，如果我们每个人都雇用比我们高大的人，我们将成为一家巨人公司。"我们管理风格的一个副产品是，它使我们能够轻松扩展伯克希尔的活动范围。我们读过关于有多少人应向任何一位高管汇报的管理学论文，但它们对我们毫无意义。当你拥有品格高、能力强且对他们所经营业务充满激情的管理者时，你可以有十几位甚至更多位向你汇报，而仍能有时间睡个午觉。反之，如果向你所汇报的哪怕只有一个人，而此人虚伪、无能或漠不关心，你就会发现自己已焦头烂额。查理和我可以管理两倍于现在数量的管理者，只要他们拥有与现任管理者同样罕见的品质。

我们打算继续只与我们喜欢和敬佩的人一起工作。这一政策不仅最大化我们取得好结果的几率，也确保我们度过极为愉快的时光。另一方面，与让你胃疼的人一起工作，似乎很像为了钱而结婚——在任何情况下都可能是个坏主意，但如果你已经富有，那就是绝对的疯狂。

查理和我必须处理的第二项工作是资本配置，这在伯克希尔比大多数公司面临更大的挑战。三个因素使然：我们赚的钱比平均多；我们留存了我们赚取的全部；而且我们很幸运拥有大部分只需要极少增量资本就能保持竞争力并增长的运营业务。显然，一家年赚23%并留存全部收益的企业，其未来结果受今天资本配置决策的影响，远远大于一家赚10%并将一半派发给股东的企业。如果我们的留存收益——以及我们主要被投资方盖可保险和Capital Cities/ABC, Inc.的留存收益——被低效使用，伯克希尔的经济效益将迅速恶化。在一家年增净资产仅约5%的公司中，资本配置决策虽然仍然重要，但其改变公司经济面貌的速度将慢得多。

1986年伯克希尔的资本配置是件苦差事。我们确实进行了一项企业收购——Fechheimer Bros.公司，我们将在后面讨论。Fechheimer是一家拥有卓越经济特性的公司，由我们乐于与之相处的那类人管理。但它相对较小，只用上了伯克希尔净资产的约2%。与此同时，我们在可交易权益证券领域没有任何新想法——就在几年前，我们还能在这个领域轻易以非常合理的价格将大量资金投入卓越的企业。因此，1986年我们的主要资本配置动作是偿还债务和囤积资金。这都不是比死亡更糟的命运，但也不是让我们欣喜雀跃的事情。如果查理和我在资本配置方面连续几年毫无建树，伯克希尔的增长速度将显著放缓。

我们将继续寻找符合我们标准的运营企业，并希望每隔一两年能收购一家这样的企业。但一项收购必须规模足够大，才能对我们的表现产生实质性的帮助。在当前股市条件下，我们几乎没希望为我们的保险公司买到股票。市场会发生重大变化——你完全可以确定这一点——总有一天我们会再次轮到上场击球。不过，我们完全不知道那什么时候会发生。

再说多少次也不为过（尽管我相信你们觉得我已经尝试过了），即使在有利条件下，由于我们扩大的规模，我们的回报率必然大幅下降。我们曾告诉你们，我们希望实现平均15%的股本回报率，尽管本报告后面部分将描述一些不利的税法变化，我们仍保持这一希望。如果我们要实现这一回报率，我们的净资产必须在未来十年增加72亿美元。要实现如此巨大的增长，我们必须在不久的将来想出一些非常大（且好）的想法。查理和我无法承诺结果，但我们确实向你们承诺，我们将持续聚焦于我们的目标。

报告收益来源

下表列示了伯克希尔报告收益的主要来源。由于收购Scott Fetzer和Fechheimer，今年新增了四条业务线。

部分改善来自保险业务，我将在后面讨论。Fechheimer也将单独讨论。

其他主要业务表现如下：

• 布法罗新闻报的经营业绩继续反映了Stan Lipsey真正精湛的管理工作。连续第三年，工时显著下降，其他成本得到严格控制。因此，尽管我们的广告费率增长远低于大多数主要报纸，1986年的营业利润率仍然大幅提升。我们的成本控制努力丝毫没有减少我们对新闻的承诺。我们继续提供50%的"新闻版面"（报纸总空间中用于新闻的部分），这一比例——我们相信——高于本国家我们同等规模或更大的任何主导报纸。《新闻报》同类报纸的平均新闻版面约为40%。40%和50%之间的差异比乍一看更重要：一份拥有30页广告和40%新闻版面的报纸每天提供20页新闻，而我们的报纸用30页广告匹配30页新闻。因此，在广告页数相等的情况下，我们最终向读者提供的新闻至少多出50%。我们相信，对新闻的高度承诺是布法罗新闻报在全国前50大报纸中拥有最高工作日渗透率的原因之一。我们的周日渗透率同样排名第一，甚至更令人印象深刻。十年前，服务布法罗的唯一周日报纸（《信使快报》）发行量为271,000份，渗透率约63%。该报服务该地区已有数十年，其渗透率——与许多大都市市场存在的渗透率相似——被认为是"自然的"，准确反映了当地市民对周日产品的需求。我们的周日版于1977年底创刊。现在其渗透率为83%，每个周日比十年前的《信使快报》多售出约10万份——尽管我们市场区域的人口在这十年间有所下降。在近代史上，没有任何其他长期拥有本地周日报纸的城市，曾经历过接近布法罗这样的渗透率增长。尽管我们获得了卓越的市场认可度，我们的营业利润率几乎肯定已经见顶。一笔主要的新闻纸涨价于1986年底生效，而我们1987年的广告费率增长相对于行业仍将是温和的。然而，即使利润率可能实质性缩水，我们也不会削减新闻版面比率。

当我写下这些文字时，恰好是我们收购《新闻报》的十周年。它带给我们的财务回报远远超出了我们的预期，非财务回报也是如此。我们对《新闻报》的尊重——在收购时就已很高——自收购以来一直在持续增长，我们对编辑Murray Light的尊敬和敬佩也是如此，正是他打造了获得如此非凡社区认可的产品。Murray和Stan的努力——在《新闻报》财务逆转和诉讼的黑暗日子里至关重要——丝毫没有因繁荣而减少。

• 了不起的Blumkin家族继续在内布拉斯加家具城上演商业奇迹。竞争者来来去去（大多去），但B夫人和她的后代持续向前。1986年净销售额增长10.2%至1.32亿美元。十年前销售额为4,400万美元，甚至在当时，NFM似乎已经做了大奥马哈地区几乎所有的生意。考虑到NFM卓越的主导地位、奥马哈缓慢的人口增长以及适用于NFM所售商品的温和通胀率，这家店怎么可能继续录得如此巨大的销售增长呢？唯一合乎逻辑的解释是，NFM唯一门店的市场领土因其不断增长的物美价廉声誉和最广泛的选择种类而持续扩大。为迎接进一步的成长，NFM正在将其位于门店几百码外的仓库容量扩大约三分之一。

B夫人，内布拉斯加家具城董事长，在93岁高龄继续超越并比我所见过的任何管理者都要精力充沛。她每周七天都在店里，从开门到关门。与她竞争代表着勇气胜过判断的胜利。我觉得B夫人传奇故事中容易被忽略的关键教训是：93岁时，奥马哈的董事会主席们尚未到达巅峰。请将此事实存档，以便在2024年伯克希尔年会投票前参考。

• 在喜诗，销售趋势较前几年有所改善。总售出磅数增长约2%。（对于喜欢幻想的巧克力爱好者，一个数据：我们每年销售超过12,000吨。）同店销售（以磅计）基本持平。在此前六年中，同店磅数下降，我们仅通过增加门店才获得或维持了磅销量。但1986年特别强劲的圣诞季止住了跌势。通过稳定同店销量和大力控制成本，喜诗在1986年仅实施了极小幅度的提价，却仍能保持其出色的利润率。我们要感谢喜诗长期管理者Chuck Huggins就这一重大成就所做的努力。喜诗拥有独一无二的产品"个性"，由糖果的美味和适中价格、公司对分销过程的完全控制以及门店员工提供的卓越服务的结合而产生。Chuck恰当地通过客户满意度来衡量自己的成功，他的态度弥漫于整个组织。很少有大型零售公司能够维持这种以客户为中心的精神，我们非常感激Chuck让它在喜诗保持活力。

喜诗的利润应维持在现有水平附近。我们将继续非常温和地提价，仅匹配预期的成本增加。

• World Book是1986年初加入伯克希尔的Scott Fetzer旗下17项业务中最大的一项。去年我热情地向你们报告了Scott Fetzer的业务及其经理Ralph Schey。一年的经验更增添了我对两者的热情。Ralph是一位出类拔萃的商人和直率的人。他还在工作中带来了非凡的多面性和活力：尽管他管理的业务种类繁多，他对每一项的运营、机会和问题都了如指掌。而且，像我们的其他管理者一样，与Ralph共事真是一件乐事。我们的好运在持续。

World Book的单位销量连续第四年增长，百科全书销售比1985年增长7%，比1982年增长45%。Childcraft的单位销售也大幅增长。World Book继续主导美国直接销售百科全书市场——这是有充分理由的。这些书编辑得异常出色，价格低于每页5美分，对青少年和成人都是超值之选。你可能会对一个编辑技术感兴趣：World Book按难度排列了超过44,000个单词。百科全书中较长的条目在开头部分只包含最容易理解的单词，难度随阐述的展开逐渐递增。因此，青少年可以轻松且有益地一直读到内容变得太难为止，而无需一开始就面对混合了大学水平理解和四年级水平词汇的讨论。

销售World Book是一种使命。我们活跃的销售人员中超过一半是教师或前教师，另外5%具有图书管理员经验。他们正确地视自己为教育者，并做了出色的工作。如果你家里还没有一套World Book，我推荐你买一套。

• Kirby同样录得了连续第四年单位销量增长。全球范围内，单位销售比1985年增长4%，比1982年增长33%。虽然Kirby产品比大多数吸尘器更贵，但其性能使廉价产品望尘莫及（可以说让它们"在尘埃中"）。许多30年和40年旧的Kirby吸尘器仍在使用中。如果你想要最好的，就买Kirby。

一些历史上在直销方面取得巨大成功的公司近年来遭到了挫折。当然，职业女性时代的到来为直销组织带来了新的挑战。但到目前为止，记录表明Kirby和World Book都做出了最成功的应对。

Fechheimer Bros. 公司

每年伯克希尔年报中我都包含对我想收购的企业类型的描述。这则"广告"在1986年取得了回报。去年1月15日，我收到辛辛那提的Bob Heldman的信，他是一位多年股东，也是Fechheimer Bros.的董事长。但在读到这封信之前，我既不知道Bob也不知道Fechheimer。Bob写道，他经营的公司符合我们的标准，并建议我们见面，于是我们在他们1985年业绩编制完成后在奥马哈见了面。他向我介绍了一些历史：Fechheimer是一家制服制造和分销企业，始于1842年。Warren Heldman，Bob的父亲，于1941年涉足该业务，他的儿子们，Bob和George（现任总裁），以及他们的儿子们随后加入了公司。在Heldman家族的管理下，业务非常成功。1981年，Fechheimer通过杠杆收购（LBO）出售给一群风险投资家，管理层保留了股权。新公司如所有LBO一样，起步时具有异常高的债务/权益比。但在收购之后，运营持续非常成功。所以到了去年年初，债务已大幅偿还，股权价值也大幅增加。出于种种原因，风险投资家希望出售，Bob忠实地阅读了伯克希尔的年报后，想起了我们。

Fechheimer正是我们喜欢收购的企业类型。其经济记录堪称卓越；管理者才华横溢、品格高尚且热爱他们所做之事；而Heldman家族希望与我们结成合伙关系，继续保持其财务利益。因此，我们以基于整个企业5,500万美元估值的价格，迅速购买了约84%的股份。这次收购的情况与我们收购内布拉斯加家具城时的情况相似：大部分股份由希望将资金用于别处的人持有；乐于经营家族企业的家庭成员希望继续既是所有者也是管理者；这个家族的几代人积极参与业务，为未来提供了视野可及的管理延续；管理家族希望找到一个无论价格多高都不会再出售、且会让企业照过去方式未来继续经营的买家。Fechheimer和NFM都适合我们，我们也适合它们。

你或许会觉得有趣，查理和我都从未去过Fechheimer的总部辛辛那提看他们的运营。（顺便，这是相互的：管理了喜诗15年的Chuck Huggins从未到过奥马哈。）如果我们的成功依赖于通过工厂参观所得出的洞见，那伯克希尔就麻烦大了。相反，在考量一项收购时，我们试图评估该业务的经济特征——其竞争优势和劣势——以及我们将与之合作的人的质量。Fechheimer在这两方面都出类拔萃。

除了Bob和George Heldman，他们60多岁——以我们的标准还是年轻的——还有下一代的三位成员Gary、Roger和Fred，确保连续性。作为收购的原型，Fechheimer只有一个缺点：规模。我们希望我们的下一次收购至少在规模上是它的数倍，但在其他所有方面如出一辙。我们已将潜在收购的最低年度税后盈利门槛从Bob给我写信时的500万美元水平上调至1,000万美元。抱着成功的喜悦，我们再次发布我们的广告。

如果你有一家符合标准的企业，请致电或最好是写信给我。以下是我们在寻找的：(1) 大额收购（至少1,000万美元税后收益），(2) 经过验证的持续盈利能力（未来预测对我们兴趣不大，也不考虑"扭亏"型情形），(3) 在较少或没有债务的情况下赚取良好股本回报的企业，(4) 在任管理层（我们无法提供），(5) 简单业务（如果有大量技术含量，我们将无法理解），(6) 明确报价（我们不想浪费自己或卖方的时间，在价格未知的情况下进行哪怕初步的讨论）。我们不会进行敌意收购。我们可以承诺完全保密和非常迅速的答复——通常五分钟内——就我们是否感兴趣给出回复。我们更倾向于以现金收购，但当我们在内在商业价值上获得的与付出的相当时，也会考虑发行股票。确实，随着伯克希尔股价近期的上涨，涉及股票发行的交易可能相当可行。我们邀请潜在卖方通过联系我们过去有过业务往来的人来了解我们。对于合适的企业——和合适的人——我们可以提供一个好归宿。

另一方面，我们经常收到远远不符合我们标准的收购接洽：新创企业、扭亏情形、拍卖式销售，以及（在经纪人中）永远流行的"我确信如果你们互相了解一下，事情就能成"。这些都不能吸引我们哪怕一点点。

保险业务

我们照例列示行业数据表格，今年扩展至包括已发生损失数据和GNP通胀指数。1986年保费增长与已发生损失增长之间的对比，将向你们展示为什么当年承保结果显著改善：

来源：Best's保险管理报告

综合成本率代表总保险成本（已发生损失加费用）与保费收入的比率：低于100表示承保利润，高于100表示亏损。当计入保险公司因持有保单持有人资金（"浮存金"）而获得的投资收益时，107-112区间的综合成本率通常产生整体盈亏平衡的结果，不包括股东提供资金所产生的收益。

保险业务由该表概括的数学并不复杂。在行业年度收入（保费）增长缓慢地以4%或5%爬行的年份，承保亏损必然累积。这并不是因为车祸、火灾、风暴等事故更频繁地发生，近来也不是一般通胀的错。今天，社会和司法通胀才是罪魁祸首；进入法庭的成本简直是爆炸式增长了。成本上涨的一部分来自飙升的判决金额，另一部分来自法官和陪审团将保险单的承保范围扩展到承保人在签发保单时未曾设想的范围的趋势。由于看不到这两种趋势的缓解，我们继续相信行业收入必须以每年接近10%的速度增长，才能在盈利能力方面勉强持平，即使一般通胀可能仅为2%-4%。

如前述，1986年行业保费规模的增长甚至快于损失成本。因此，行业承保亏损大幅下降。在去年的报告中，我们预测了这一急剧改善，但也预测繁荣将转瞬即逝。唉，这第二个预测已经证明是准确的。行业保费规模的增长速度已显著放缓（从1986年第一季度的预估27.1%，到第二季度的23.5%，到第三季度的21.8%，到第四季度的18.7%），我们预计1987年将进一步放缓。确实，到第三季度增长率可能降至我10%的"均衡"数字以下。尽管如此，1987年的承保结果——假设没有被重大自然灾害拖累——将再次实质性改善，因为价格上涨以滞后方式在收入中确认。实际上，收益方面的利好消息跟随价格方面的利好消息，滞后六到十二个月。但收益的改善趋势可能于1988年底或1989年初结束。

保险行业的定价行为仍然完全符合大宗商品型业务中可以预料到的情况。只有在紧缺条件下才能实现高利润，而这种条件不会持续太久。当利润的阳光开始照耀时，老牌保险公司向投资者狂撒新股以建立资本。此外，新成立的保险公司争相以新股发行市场中存在的有利价格出售股票（这些价格对推动公司成立的内部人有利，但很少对新股东有利）。这些举措必定引发未来的麻烦：承保能力激增，竞争冲动涌动，价格随之消退。

观察保险公司领导人在定价时恳求同行以更"政治家"的方式行事是很有意思的。他们问："为什么，难道我们不能从历史中学习，熨平波峰和波谷，持续定价以赚取合理利润吗？"他们想要的，当然是类似于《华尔街日报》那样的定价模式，其价格从一开始就充裕且每年稳步上涨。这种改进行为的呼吁，其效力不亚于内布拉斯加的一位玉米种植者呼吁全球同行以更多的政治家精神来销售玉米。需要的不是更多的政治家，而是更少的玉米。

用我们的比喻继续，保险行业在过去两年通过筹集大量资本，极大地扩展了玉米种植面积。由此增加的"作物"——即保险承保能力的激增——对价格和利润的影响，将与自古以来剩余作物产生的影响如出一辙。

我们自己的保险业务在1986年表现良好，并且1987年也可能表现良好。我们受益于行业条件的显著改善。但我们繁荣的很大一部分来自Mike Goldberg的努力和才能，他是所有保险业务的管理者。我们的综合成本率（按法定基础计算，不包括结构化赔付和财务再保险）从1985年的111降至1986年的103。此外，我们的保费增长非常出色：虽然最终数字尚未得出，但我相信在过去两年中，我们是全国前100大保险公司中增长最快的公司。我们增长的一部分确实来自与Fireman's Fund签订的大额比例再保险合同，但即使从计算中排除该合同的保费，我们可能仍排名增长第一。

有趣的是，在1985年之前的几年里，我们曾是增长最慢的大型保险公司。事实上，我们曾经萎缩——并且未来也偶尔会再次萎缩。我们保费量的大幅波动，并不意味着我们时进时出于保险市场。恰恰相反，我们是其最坚定不移的参与者，始终准备着以我们认为适当的价格，承保广泛种类的高限额保单。我们保费量的波动反而来自其他保险公司今日在、明日去的行为。当大多数保险公司"不在"时——因为其资本不足或已被损失吓退——投保人涌向我们，发现我们随时准备做业务。但是，当成群的保险公司"在"，且以远低于可预期成本的价格削价时，许多客户自然为了利用竞争对手暂时提供的便宜货而离开我们。

我们在价格上的坚定对消费者不造成困难：在我们几乎不做业务的时候，他正被诱人价格的保险方案狂轰滥炸。这也不给我们员工造成困难：当我们通常盈利的保险业务遭遇周期性放缓时，我们不会裁员。这种不裁员的做法符合我们自身利益。害怕保费量大幅缩减伴随大规模裁员的员工，会出于可以理解的原因，不分淡旺季（主要是淡季）产生过多业务。

国民赔偿公司通过总代理承保商业汽车和一般责任险保单的传统业务趋势表明，其他保险公司一度变得多么风声鹤唳，以及现在变得多么勇敢。1984年最后一个季度，NICO月均保费量为500万美元，大约与之前几年持平。到1986年第一季度，月均保费量已攀升至约3,500万美元。近几个月来，急剧下滑已经开始。当前月均保费量约为2,000万美元，并将随着新竞争者涌现和价格被削减而持续下降。讽刺的是，某些重要新竞争者的管理者，正是几年前使我们的老竞争对手破产的同批管理者。通过州强制担保基金，我们必须支付这些管理者留下的部分未付损失，而现在我们发现他们以新名称承保着同样类型的业务。C'est la guerre。

我们称为"大风险"的业务在1986年显著扩展，将在未来对我们很重要。在这项业务中，我们定期签发年保费100万至300万美元甚至更高的保单。这项业务必然在量和盈利能力方面高度波动，但我们首屈一指的资本状况和承保大额净险别的意愿，使我们在价格适当的时候成为市场上的一支非常强大的力量。另一方面，我们的结构化赔付业务已几乎停滞，因为当前价格对我们没有任何意义。

1986年保险集团的损失准备金发展情况记录在第46页。这些数据显示了一年的结案和进一步评估所揭示的我们1985年末负债的错误程度。如你们所见，我去年告诉你们的关于我们损失负债的情况远非真实——这已连续三年出现错误。如果适用于匹诺曹的生理规则也适用于我，我的鼻子现在会吸引人群。当保险公司管理层在延迟后确定适当的准备金时，他们常谈及"准备金增强"这一术语，这听起来颇有几分崇高。他们几乎让人觉得好像他们是在本就坚实的资产负债表上增加额外的强度层。事实并非如此：相反，这个术语是对更应被称为"先前不实陈述的更正"（尽管是无意的）的委婉说法。

我们在1986年底做出了特别努力来准确计提准备金。然而，我们在1985年底也付出了同样的努力。只有时间才能证明，我们是否最终成功正确估计了我们的保险负债。尽管我们在准备金计提方面遭遇了困难，以及行业的大宗商品经济特性，我们预期我们的保险业务既能增长又能赚取可观的利润——但进展将是明显不规则的，并且时不时会有重大的不愉快意外。这是一个险恶的行业，警惕的态度至关重要。我们必须谨记伍迪·艾伦的话："虽然羔羊可能与狮子同卧，但羔羊不应指望得到很多睡眠。"

在我们的保险业务中，我们在态度上有优势，在资本上有优势，并且我们正在人员方面发展出优势。此外，我愿意认为，我们在投资保单持有人资金产生的浮存金方面拥有一些长期优势。这一业务的性质表明，我们需要所有这些优势才能繁荣。

盖可保险公司，伯克希尔持有41%股权，1986年度表现卓越。全行业来看，个人险种的承保经验远不及商业险种改善大。但几乎专营个人险种的GEICO，将其综合成本率压低至96.9，并录得了16%的保费增长。GEICO还持续回购其自身股票，年末流通股比年初减少了5.5%。我们在GEICO保费规模中的份额超过5亿美元，几乎是三年前的两倍。GEICO的业务组合是保险界最好的之一，确实远远优于伯克希尔自身的业务组合。

GEICO成功的最重要因素是极低的运营成本，这使该公司从数百家提供汽车保险的竞争对手中脱颖而出。GEICO 1986年的承保费用和损失调整费用总额仅为保费的23.5%。许多大公司的百分比高出15个百分点。即使是像Allstate和State Farm这样的大型直销商，成本也比GEICO明显更高。GEICO成本与其竞争对手之间的差异是一种护城河，保护着一座珍贵且梦寐以求的商业城堡。没有人比GEICO董事长Bill Snyder更理解这种护城河概念。他通过持续压低成本来不断加宽护城河，从而捍卫和强化了经济特许经营权。1985年至1986年间，GEICO的总费用比率从24.1%降至前述的23.5%，在Bill的领导下，该比率几乎肯定会进一步下降。如果它确实下降——且如果GEICO保持其服务和承保标准——该公司的未来将确实灿烂辉煌。

GEICO火箭的第二级由副董事长Lou Simpson推动，他自1979年底以来一直管理着该公司的投资。确实，由我这个负责伯克希尔投资的人来记述Lou在GEICO的表现，多少有些尴尬。唯因我拥有伯克希尔控股股份，才足够安心地向你们提供以下数据，比较GEICO权益投资组合与标普500的整体回报：

这些不仅是了不起的数字，而且同样重要的是，它们是以正确的方式取得的。